【期权分析】宏观预期博弈引导 铜价或持续低迷

转载自 国际衍生品智库

一、标的行情回顾
截至2月8日隔夜COMEX铜报价3.7360美元/磅，跌幅1.19%，昨日铜价承压震荡运行，夜盘价格下探。

从消息面来看：
1. 美联储官员轮番上阵 努力淡化短期内降息预期。三位美联储官员当地时间2月7日表示，未发现需要紧急降息的理由。近几天来，多名美联储官员轮番暗示降息最早也要等到5月份。尽管去年通胀出现大幅放缓，但美联储理事Adriana Kugler、波士顿联储主席Susan Collins及明尼阿波利斯联储主席Neel Kashkari均没有对何时开始降息做出明确表态。这个立场很大程度上呼应了美联储主席鲍威尔上周发表的观点。鲍威尔强调在政策制定者确定通胀率朝着2%目标迈进前，美联储不准备开始降息。

2. 纽约联储官员称资产负债表不太可能回归新冠疫情前的水平。纽约联储银行官员Julie Ann Remache表示，美联储的资产负债表不太可能重回新冠疫情之前的水平。她在周三的一个活动上表示，美联储尽管仍在缩表，但依然必须适应金融体系的长期增长。因此，需要储备金管理相关的购买行动以维持充足的储备金供应。“考虑到所有这些因素，回归疫情前4.2万亿美元资产负债表规模的可能性很小，”她表示，“未来几个月我们将密切关注货币市场中新涌现的压力，这可能在某个时候表明我们正在接近略高于充足的水平。”

3. 美国参议院投票否决两党边境和军援法案。当地时间2月7日，美国参议院就民主、共和两党国会参议员公布的一项边境和军援法案进行程序性投票，以50票反对、49票赞成的投票结果，否决了这项囊括美国边境管控和对外军事援助的1180亿美元法案。据悉，参议院的共和党人大多数都投了反对票。参议院多数党领袖查克·舒默接下来将就该法案的对外援助部分进行第二次投票。据悉，法案所列1180亿美元用于美国边境、以色列和乌克兰援助以及其它外交政策优先事项的资金，其中包括约600亿美元用于援助乌克兰，约140亿美元用于以色列的安全援助。

4. 欧洲正准备与特朗普打一场跨大西洋贸易战。欧盟国家据悉已开始内部讨论，如果特朗普在11月赢得美国大选，欧盟可能会受到惩罚性措施的打击。据一位熟悉准备工作的高级官员透露，特朗普的风格变得越来越咄咄逼人，成员国普遍认为，若其当选，将会实施针对欧盟的强制性行动，比如关税。欧盟国家有责任为即将到来的事情做好准备。

5. 2月7日讯，智利央行周三表示，全球最大的铜生产国智利1月份铜出口额达到33.8亿美元，同比增长17.5%。智利央行补充称，该国当月的贸易顺差为26.2亿美元。


二、COMEX铜期权表现分析
2024年2月伊始，COMEX铜价震荡回落，重心下移明显。截至2024年2月6日，COMEX铜期权总成交量22378张，COMEX铜期权总持仓量115611张，环比增加5348张，增幅4.90%。其中COMEX铜期权3月合约成交7102张，最新持仓量为42808张，环比增加2.20%。总体来看，目前铜期权交易相对平稳，整体交投活跃性维持在较高水平。

从COMEX铜期权总体来看，持仓量看跌看涨比例（P/C Ratio）最新值为0.60，环比减少0.01，成交量PCR当前值0.32；针对COMEX铜2024年3月合约而言，持仓量PCR为0.75，环比减少0.05，成交量PCR当前值0.52。整体来看，持仓量PCR略有回落，成交量PCR则一直处于相对低位，期权投资者情绪整体偏中性。

从持仓分布来看，整体来说，目前COMEX铜合约看涨期权持仓量较大的行权价为4.0和4.5，持仓量分别为6227和6902张；看跌期权最大持仓位为3.00和3.50，持仓量分别为3963和3693张。对于COMEX 3月合约来说，看涨和看跌最大持仓位分别为4.00和3.70，持仓量分别为2219和2885张。一般可以把看涨期权最大持仓位看作大部分期权投资者认为的标的压力位，把看跌期权的最大持仓位看作大部分期权投资者认为的标的支撑位。所以，初步可以判断COMEX铜压力位大概在4.00附近，第一支撑位位于3.70左右。

COMEX铜价1月末上升至相对高位，2月则持续回落；与之对应，铜期权隐含波动率在1月末达到相对高点16.88%，此后则有所回落。目前COMEX铜期权3月合约平值期权隐含波动率最新值14.34%，处于均值以下，预计未来期权隐含波动率将会有所回升。

由于地缘政治风险加剧，进入10月以后，VIX指数有所走高，在10月23日最高升至23.08。由于地缘冲突避险情绪消退、市场动荡的平息，从10月底开始VIX指数持续回落，目前VIX指数处于低位震荡态势，最新值13.06，大幅低于阈值20，表明市场的情绪仍然相对乐观，需要留意行情反转风险。


三、铜期权策略推荐
从宏观层面来看，在海外端，加息周期尾声与降息周期开启之前的一段时间，欧美央行对于缩表路径暂不发生调整，从美联储表态来看，对于通胀回落前景感到乐观，降息摇摆的空间依然大，给予资产价格震荡；国内在两会之前预计仍以政策预期支撑作为主要依靠，需关注一季度信贷情况。

产业基本面来看，目前海外库存持续累增后已经基本摆脱低库存状态，而国内目前库存水平偏低，导致全球整体显性库存依然偏低位，略高于去年。一季度的季节性累库直接影响的是精炼铜全年升水重心，间接对全年供需预期演变造成影响。2023年一季度国内累库后的10-15万吨过剩量级，使得全年大概维持一个紧平衡状态，但我们对比2022年的情况来看，供需格局改善仍然是比较明显的，2023年国内铜现货升水平均值119元/吨，较2022年平均升水243元/吨下降51%，因此我们重点关注2024年一季度的国内累库高度，预期如果达到20-25万吨，全年升水重心将继续下移，供需格局或将得到进一步改善。

国际衍生品智库分析师认为，整体来看，一季度铜价在区间运行的概率较大，基本面缺乏实际有效驱动，宏观预期博弈引导价格偏震荡运行。期权操作上，趋势策略建议目前择机在铜价高位时卖出看涨期权，例如卖出COMEX 3月虚值看涨期权；对于期权组合策略而言，建议同时卖出看涨期权和看跌期权构建卖跨组合，获取时间价值收益。由于卖出期权面临的风险较大，建议投资者密切关注铜价和隐波率走势，及时调仓。