打造中美金融交流的内部专业高端平台
连线华尔街
Dialogue with Wall Street
第四十期（2014年5月9日）
巴曙松 研究员
电邮：bashusong@qq.com
纽约电话：+1(718)839-3123
（内部交流纪要，讨论仅代表个人观点，与所在机构无关，不代表任何机构的意见，本期报告由巴曙松研究员和牛播坤博士共同整理，仅供内部参阅，请勿对外提供，谢谢。报告未经主讲嘉宾本人审阅）
【本期主题】
中国外汇时代来临
【主讲嘉宾】
刘欣诺先生是KVB昆仑国际集团董事总经理，也是公司创始人之一。2000年之初准确预判“人民币国际化和中国离岸金融市场发展”的两大宏观发展趋势，并依此宏观趋势规划和落实集团十年发展战略计划。至今已将公司和业务发展至4个国家6个国际城市。2013年成为大中华区首家以外汇交易为主营业务获得上市的非银行金融机构，也是全球5家上市外汇经纪商之一（其余四家均为欧美金融机构）。刘欣诺先生带领全球团队凭借创新型、差异化的服务理念，在外汇市场领先推出各类离岸人民币产品及结算服务，并凭借高水准的金融科技实力，承接中信银行国际外汇交易平台开发，通过香港金管局验收成功上线。公司在全球化竞争中与国际金融机构抗衡，除了成功获得拥有各类金融牌照，满足日趋严格的各个国家/地区监管机构的合规监管，十余年保持零处罚的记录。公司亦努力成为华资金融机构在国际金融市场合法合规合理的楷模。
【会议纪要】
一、2014年中国外汇大事件回顾
自2005年7月21日起，人民币汇率由固定汇率机制转为以市场供求为基础参考一揽子货币调节的浮动汇率机制，至今已有9年时间。今年一季度人民币出现贬值，从年初的6.06到最高时的6.26，波幅达3%。相对过去9年间人民币兑美元将近两万基点的单边升幅，如今人民币汇率的回撤调整是正常现象。中国人民银行副行长、国家外汇管理局局长易纲3月22日在中国发展高层论坛上就表示：“今后汇率双向浮动会是常态，弹性会增加，人民币汇率将主要由市场供求来决定。”在上个世纪末的日本外汇市场上，“日元先生”神原英姿通过口头或实际干预影响日元汇率，对日元单边升值进行限制，市场上多空双方进行博弈。过去一两个月的中国外汇市场也有此味道。
在政策方面，将过去三年中国现行有效外汇管理的办法及条例数目进行分类比较，会发现经常项目外汇管理由2011年的141项降至2013年的27项，资本项目外汇管理由141项降至105项，外汇科技管理则由0增至4项。由此可见对经常项下和资本项下的外汇管理在放松，外汇科技监管则有所加强。
KVB昆仑国际连线华尔街（第四十期）-- 中国外汇时代来临
此外，2014年第一季度发布的《国家外汇管理局关于进一步改进和调整资本项目外汇管理政策的通知》（汇发[2014]2号），是外汇改革的一个重要举措，简化了许多登记和审批环节，提升了效率，促进了跨境需求的良性发展。
二、人民币国际化趋势
从全球交易货币排名看，国际清算银行2013年报告显示，以2013年全球平均日交易量而言，人民币在全球外汇交易额中所占比例，已由2010年的0.9%升至2.2%；港币在全球外汇交易额中所占比例，已由2010年的2.4%下降至1.4%。这表明离岸人民币的交易规模在不断上升，同时压制了港币的交易空间。
从人民币走势看，过去十余年的人民币兑美元走势都只是展现出单边的波动，按照央行和外汇局的思路以及市场的表现，这个模式在2014年将被逐步打破。自2014年3月17日起，银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度由1%扩大至2%。今年迄今为止累计人民币贬值已超过3.2%，市场反应剧烈。大型外资行一季度预测水平移动至6.15-6.30区间。人民币单边升值趋势已告一段落，已出现回撤动作。
从离岸人民币走势看，离岸人民币的总体趋势和在岸人民币保持类似，但随着人民币国际化趋势的进一步加深，在岸人民币区间内振幅加大，离岸人民币势必会出现更加明显的套利用途。下图是截止到5月初的双货币波动分析，这之间约有0.1%至0.2%的套利空间，而境外通过离岸人民币对冲结算风险的案例也越来越多。
KVB昆仑国际连线华尔街（第四十期）-- 中国外汇时代来临
从全球贸易现状看，中国进出口贸易额已列居全球前列，而活跃贸易伙伴早已超出传统的G7国家。人民币直接兑换及结算范围正在全面放开。以美元计价的中美贸易和内地与香港间贸易（港币与美元挂钩）之和在中国贸易总额中比例不超过20%。中国和日本、韩国、澳大利亚、巴西、印度、南非、加拿大等很多国家的贸易即使采取美元结算，但计价货币都是非美元货币，计价很大程度与非美元货币的汇率波动挂钩。所以贸易背后，是人民币对这些国家本币的汇率波动影响。这已经不是紧盯美元的时代了，关注人民币兑除美元外的一揽子货币的走势非常关键。
KVB昆仑国际连线华尔街（第四十期）-- 中国外汇时代来临
从人民币兑其他主要贸易货币走势看，观察过去5年的人民币兑日元以及欧元的走势，我们看到：人民币已经在历史的高位上，随着G5国家经济状况逐渐好转，人民币贬值压力加剧；人民币紧盯美元策略已经转变成对一揽子货币模式，并且已经呈现明显的波动周期性。
KVB昆仑国际连线华尔街（第四十期）-- 中国外汇时代来临
小结：央行和外管局态度明确，人民币汇率将出现更大的波动区间，双边走势时代已经到来；中国进出口贸易已经呈现多元化组成，大量的非美贸易背后，已经由紧盯美元转向直接兑换，以及一揽子货币为主导的贸易策略；人民币兑其他主要贸易货币在10年的窗口中，已经处在历史强点，周期性波动还将更加明显。
三、中国传统外汇行业一览
从传统银行外汇业务看，目前银行外汇业务主要有外汇存贷业务、兑换业务、外汇汇款业务、同业拆借、担保、发行外币有价证券等。作为传统外汇行业的核心运营机构，银行在对中小型机构以及个人外汇需求上所提供的产品和服务与国外行业相比还较为欠缺。此外，海外市场中各类货币经纪商提供的差异化服务，正是将市场按照专业化分工而形成高效、便利的服务体系。
KVB昆仑国际连线华尔街（第四十期）-- 中国外汇时代来临
从中国外汇市场的参与模式看，目前银行仍是最主要的参与者，在中国外汇交易中心，有30家银行具有银行间外汇市场做市商资格，26家银行具有人民币外汇远期、掉期做市商资格。除银行外，目前中国外汇市场还存在小额兑换、以及货币经纪公司两种模式。小额本外币兑换商去年全国有50家，今年可能超过100家，但还不能成为市场主体。货币经纪公司目前全国只有5家，其经营规模和市场地位都微乎其微。除此之外，国内外汇市场还包括内保外贷/外保内贷、在华开展离岸外汇交易、地下钱庄等线下模式，其交易额估计也都十分巨大。但这些交易可能不在国家外管局的监控范围之内，交易数据难以统计。以香港为例，2013年前四个月内地和香港双边贸易额为1500亿美元，较2012年同期增长66%，而今年前四个月只有1000亿美元，下降33%。如此大幅的上下波动是因为过去套利盘透过所谓虚假贸易推高了贸易数字，今年央行通过人民币贬值打击套利热钱，影响套利盘，表现在数字上即为贸易额的下降。套利盘通过外保内贷或内保外贷进行，涉及在岸和离岸两个市场，不在同一个监管机构的监管范围内，管理和统计难度很大。由于外汇交易在中国未能真正开放，通过在境外境内开立资金池，利用跨境资金池模式进行跨境货币运作也是许多进内外企业采取的方式之一。在时效性非常强的外汇市场，快速需求便形成了这些目前还无法取得牌照或监管的市场形成。
从境外外汇市场上的交易机构类型来看，全球外汇市场中，银行在日均交易份额中所占比例约为半数，其余参与者还包括个人、企业以及机构。多元化的市场参与也奠定了外汇市场为全球最大、最活跃、以及最透明的交易市场。
KVB昆仑国际连线华尔街（第四十期）-- 中国外汇时代来临
从境外外汇市场上银行与非银行机构的交易量来看，全球主要交易银行占据超过7成的日交易份额。具体来看，德意志银行的交易量份额最大，所占比重为15.18%，其次是花旗银行、巴克莱银行、瑞士银行、汇丰银行、摩根大通。但由于外汇市场交易量巨大，非银行金融机构的月度/年度交易量十分惊人。其中仅美国的一家外汇公司FXCM的日交易量就达到170亿美元，月交易量接近4000亿美元，欧洲最大的外汇公司Saxo Bank日交易量也过百亿美元，月交易量超过2000多亿美元。这说明除银行外，非银行交易机构应构成外汇市场的重要组成部分，中国外汇市场在未来发展中需加强非银行交易机构的角色和作用。
KVB昆仑国际连线华尔街（第四十期）-- 中国外汇时代来临
从境外外汇行业监管体系来看，各国政府的外汇行业监管主要包括三类：从业监管类、反洗钱类、消费者保护类。境外对金融从业机构的监管十分严格，并最大程度保护消费者权益；对于金融机构的合规性以及违规后的惩罚措施也是极其严格的（如2013年对汇丰银行19亿美金罚款，德意志银行的23亿美金罚款等）。
KVB昆仑国际连线华尔街（第四十期）-- 中国外汇时代来临
从外汇行业监管趋势看，虽然面对的市场不同，但对于市场监管机制完善的呼声保持一致。在健全的竞争及监管机制下，才能让市场的参与者发挥出不同的优势，促使整个行业朝着健康的方向发展。过去三年的数据显示，全球外汇行业监管机制正进一步完善中。中国监管机构应在准入方面开放姿态，加强事后管理。目前中国外汇管理局在全国的监管规模很庞大，共有800多家监管机构，自上而下分为总局、分局、中心支局和支局四个级别，采取地方分管、集中报备模式，但核心审批权力还集中在总/分局，四个级别的行政管理压力并没有有效分散。
KVB昆仑国际连线华尔街（第四十期）-- 中国外汇时代来临
小结：中国传统外汇行业组成相对单一，缺乏非银行专业经纪机构参与；中国外汇需求增长迅速，市场需要多元产品及服务以满足企业及个人需求；中国外汇行业监管看似庞大且严格，但对于许多行业现状并无法实施有效管理。这里需要要增加监管的类别，从量控转换成对从业机构的准入和运营合规监控，让目前线下外汇交易阳光化。
四、中国外汇行业发展前景及企业应对策略
1、中国零售外汇行业前景广阔
尽管从中国境内的统计数据看，中国月度交易额占全球比例仅不到0.5%（全球2013年月均交易量为160万亿美元，中国月度最高是7000多亿美元）。但境外分析机构却认为实际的交易额要远远大于这一数据。如下图所示，目前至少有两成以上的交易为非统计地区产生，而其中来自中国的交易额要占有很大一部分。
KVB昆仑国际连线华尔街（第四十期）-- 中国外汇时代来临
从需求人群看，在中国个人收入不断增长，投资渠道的进一步多元化发展，以及出境便利等等条件下，中国零售外汇市场已经拥有的庞大的需求群体。
KVB昆仑国际连线华尔街（第四十期）-- 中国外汇时代来临
从投资类型来看，虽然中国股市投资者年收入水平相比日本人均水平较低，但投资者的投资规模相对较高。且数据显示，78.6%的中国个人投资者参与股票交易的主要原因是买卖股票差价获利。这对于潜在开放的中国零售外汇市场而言，是非常巨大的客户潜力。
KVB昆仑国际连线华尔街（第四十期）-- 中国外汇时代来临
2、中国企业外汇服务行业仍显空白
海关总署1月10日公布的2013年外贸数据显示，全年进出口总额为4.16万亿美元；其中广东省2013年外贸额高达1.09万亿。传统的银行机构在外汇金融、跨境资金池管理以及外汇避险上主要集中于大型机构，而全国各类中小型进出口企业是贡献万亿贸易额的主要力量，但行业仍显空白，缺乏专业的机构和产品。可见传统金融服务没有完全覆盖到需求企业，而市场提供的金融工具又很难满足企业需求。
3、专业外汇系统的国际化程度急需提高
下图显示专业外汇系统的发展状况。目前全球外汇电子交易平台的功能整合及前后台集成趋势已经开始，正在朝云计算、大数据在电子平台上的应用推进。而中国外汇行业电子交易系统的建设仍处于起步阶段，与国际行业水平相差至少5年时间。要提高中国专业外汇系统的国际化程度，就要引入非银行机构参与者，允许这些机构在合规监管下同步开展业务，和国际水平接轨。
KVB昆仑国际连线华尔街（第四十期）-- 中国外汇时代来临
4、企业必须打造外汇相关的软实力
由于无论是零售还是企业外汇需求，都将出现迅猛发展，这将集中表现在全球资产配置、进出口贸易、以及跨境投融资几个方面；除了努力与海外市场提供的产品及服务接轨外，还需要进一步提升电子化、网络化的交易功能；要关注行业长尾效应，形成外争的外汇供应链金融。
为迎接中国外汇时代的来临，企业需从不同角度着手打造外汇相关的软实力。一是在企业外汇交易方面，应设立独立的外汇交易及管理职能岗位，以应对汇率波动风险。在对海外200家企业的抽样调查发现，75%的企业设立了这一类岗位。二是在企业外汇管理方面，应通过互联网及电子交易系统，促进行业产品及服务的提升，实现有效的内外部外汇交易和风险管理制度，保护贸易中的利润所得。三是在系统及流程提升方面，充分认知外汇风险，通过系统平台实现高效的交易、管理、审批、监督工作，并从中积累经验，提升综合性的企业软实力。
小结：中国外汇市场上无论是零售还是企业外汇需求，都将出现迅猛发展。除了努力与海外市场提供的产品及服务接轨外，还需要进一步提升电子化、网络化的交易功能；要关注行业长尾效应，形成完整的外汇供应链金融；企业要打造外汇相关的软实力以面对中国外汇时代的来临。
五、问答环节
Q1：如何看待当前的人民币汇率波动？
A1：今年人民币的基本面趋势没有发生根本性变化。央行有意通过人民币贬值推动汇率改革，打击套利交易和热钱。人民币可能会在6.15-6.35区间内上下波动。除非套利盘或利差交易有更大增长趋势，否则今年看不到人民币单边贬值或升值趋势。
Q2：如何看待近期市场上的美元走势变化？
A2：过去几天市场上非美元货币升值，但美元强势基本面没有改变。QE退出节奏一定程度上会影响美元汇率，但基本上技术面未出现反转。有人称近期美元指数调整是因为某些仓位或产品的技术性流转。现在下结论认为美元疲软还为时尚早。
Q3：近期人民币即期汇率和远期汇率之差正在收窄，甚至即期汇率贬值幅度超过远期汇率，对此如何解读？
A3：在短期市场上出现即期汇率和远期汇率倒置的偶发情况，是这两个市场之间的问题，也是央行干预人民币汇率的目的所在，即令投资者意识到供求不平衡会造成两个市场上的汇率倒置，并因此承担套利成本。
Q4：如何看待监管部门在打击跨境套利的同时放开很多通道？
A4：最近一段时间，香港很多企业在发债，以增加外币规模，这在很大程度上和境内的资金需求有关。同时上海自贸区在离岸和在岸资金池的跨境资金结算上也在放开。一方面是央行促进市场要素如渠道和工具的建设，另一方面打击套利是央行的长期监管目标。尽管从短期看，二者偶发背离。但从长期看，这并非是二选一的问题，当市场要素丰富后，央行还是会不遗余力打击套利行为。
【“连线华尔街”-历届活动回顾】
第一期 2014全球经济走势与大类资产走势
会议时间：2013年12月13日
主讲嘉宾：美国奥本海默基金公司董事总经理、投资经理 李山泉先生
第二期 美联储Tapering背景下的全球资本流向与大类资产走势
会议时间：2013年12月19日
主讲嘉宾：ACM宏观对冲基金的合伙人、首席投资经理 陈凯丰先生
第三期 对联储tapering开始后的美国市场及对中国银行不良率隐患的观察等
会议时间：2013年12月27日
主讲嘉宾：AFS董事会主席、德意志银行资产管理部 张克先生
第四期 资产证券化：来自美国的经验及中美比较
会议时间：2014年1月3日
主讲嘉宾：CANTOR FITZGERALD董事总经理/合伙人 李叶先生
第五期 普惠金融及财富管理的发展与创新
会议时间：2014年1月6日
主讲嘉宾：宜信公司创始人、CEO 唐宁先生
第六期 金融机构风险管理面临的挑战：美国的经验及其借鉴
会议时间：2014年1月10日
主讲嘉宾：SolarWind Capital & Risk Advisor、LLC创始人 丁大庆先生
第七期 2014全球宏观经济展望及对冲基金在金融体系中的功能
会议时间：2014年1月14日
主讲嘉宾：Capula Investment对冲基金经理 李凌峰先生
第八期 资产证券化：中美市场对比
会议时间：2014年1月15日
主讲嘉宾：瑞信资深董事 蒋丹芃女士
第九期 优先股、个股期权在美国发展的经验与路径
会议时间： 2014年1月21日
主讲嘉宾： KARYA创始人 严鸣先生
第十期 2014年全球经济走势与美国企业年金投资模式
会议时间：2014年1月22日
美国教师年金基金会资产管理部董事主管 陈力君先生
第十一期 2014年港股投资策略
会议时间：2014年1月24日
主讲嘉宾：朗瑞资本合伙人 龚卿礼、唐志刚先生
第十二期 未来产业发展趋势与变局
会议时间：2014年1月28日
主讲嘉宾：复兴集团创始人 梁信军先生
第十三期 美国信用衍生品及其市场发展
会议时间：2014年2月7日
主讲嘉宾：野村资产管理公司 程沅先生
第十四期 美联储tapering背景下的全球资本流动与新兴市场的潜在危机
会议时间：2014年2月10日
主讲嘉宾：美国达拉斯联邦储备银行高级经济学家 王健博士
第十五期 美国房产抵押贷款证券化发展、政府作用及其对中国的启示
会议时间：2014年2月12日
主讲嘉宾：前瑞信投资银行全球金融信用产品对冲基金总监 郭杰群先生
第十六期 美国及全球主要国家房地产市场近期走势及未来趋势
会议时间：2014年2月17日
主讲嘉宾：纽约花旗银行固定收益产品部执行总监 谢翔先生
第十七期 中国在美教育培训上市公司以及互联网教育的前景
会议时间：2014年2月18日
主讲嘉宾：世纪佳缘董事长 钱永强先生
第十八期 中国上海自由贸易区法律问题的研究和思考
会议时间：2014年2月21日
主讲嘉宾：商务部中国国际经济合作学会副会长 夏善晨教授
第十九期 投资分析框架与专题探讨，全球宏观经济要点及若干结构性成长行业讨论
会议时间：2014年2月25日
主讲嘉宾：高盛资产管理部副总裁 董申先生
第二十期 美国CLO市场发展及对中国的借鉴
会议时间：2014年2月26日
主讲嘉宾：前瑞士信贷董事 颜勇先生
第二十一期 美国医药行业最新趋势与投资策略
会议时间：2014年2月27日
主讲嘉宾：远山资本董事 谢懿立先生
第二十二期 美国的P2P个人金融现状，监管模式以及和资产证券化的关联
会议时间：2014年3月4日
主讲嘉宾：惠誉评级公司资产证券部资深董事 万颖玲女士
第二十三期 众筹——互联网思维下中小微企业融资的创新模式
会议时间：2014年3月5日
主讲嘉宾：美国特许另类投资分析师 李祎女士
第二十四期 美国利率衍生工具及基本量化估值与对冲框架
会议时间：2014年3月13日
主讲嘉宾：德意志银行战略科技部 孙东宁先生
第二十五期 中国房地产市场的现状、风险及政策走向
会议时间：2014年3月18日
主讲嘉宾：国家住房和城乡建设部政策研究中心 秦虹女士
第二十六期 美国抵押型房地产投资信托市场发展、特点及风险管理
会议时间：2014年3月26日
主讲嘉宾：富国证券交易风险和分析部 陈挺先生
第二十七期 中资银行国际化的动机、方式、成效及挑战
会议时间：2014年3月27日
主讲嘉宾：工商银行美国区域管理委员会主席 毕明强先生
第二十八期 中国PE/VC市场的发展概况及未来趋势
会议时间：2014年3月28日
主讲嘉宾：清科集团创始人 倪正东先生
第二十九期 美国结构化金融发展现状
会议时间：2014年4月1日
主讲嘉宾：结构化金融咨询公司R&R创始人 Ann Elaine Rutledge女士
第三十期 金融IT在交易与风险控制领域的应用
会议时间：2014年4月3日
主讲嘉宾：“先锋”交易系统创建者 张朝晖先生
第三十一期 金融机构综合风险管理框架
会议时间：2014年4月11日
主讲嘉宾：ARAMA LLC创始人及总裁 李国泽先生
第三十二期 美国住建行业及危机前后两房的变迁
会议时间：2014年4月15日
主讲嘉宾：FinBow Advisors(弘博咨询)创始合伙人 朱江博士
第三十三期 美国小微企业金融服务经验介绍
会议时间：2014年4月16日
主讲嘉宾：美国富国银行高级副总裁 萧兵博士
第三十四期 上世纪八十年代美国储贷危机及对中国的启示
会议时间：2014年4月22日
主讲嘉宾：Cantor Fitzgerald公司CLO发行业务主管 蒋皓先生
第三十五期 海外中国股票投资策略与理念
会议时间：2014年4月23日
主讲嘉宾：平原全球基金创办人 项阳先生
第三十六期 跨国资产管理业务发展策略与FoF的并购
会议时间：2014年4月29日
主讲嘉宾：全球商业战略公司（GBS & Co.）执行总监 刘武博士
第三十七期 美国大型金融机构全面资产负债管理的现状与趋势
会议时间：2014年4月30日
主讲嘉宾：美国某银行集团全球资产负债管理高级总监 吴荣文博士
第三十八期 近期房地产市场走势与互联网房地产
会议时间：2014年5月6日
主讲嘉宾：易居（中国）控股有限公司执行总裁 丁祖昱先生
第三十九期 世联行的转型与房地产在线服务的未来
会议时间：2014年5月7日
主讲嘉宾：世联行副总经理兼董事会秘书 袁鸿昌先生
华创证券房地产行业高级分析师 杨现领博士
【免责声明】：
本文为内部交流纪要，未经主讲嘉宾本人审阅，所载信息均为个人观点，不代表任何机构的意见，仅供“连线华尔街”活动参会人员使用。纪要根据参会者发言整理，不保证相关信息的准确性和完整性。纪要中所述内容和意见仅供参考，不构成对所述资产的投资建议。
本文版权为“连线华尔街”会议秘书处所有，本团队对本纪要保留一切权利，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复印、发表或引用本纪要的任何部分。
| 
/10 
